今年上半年煤炭行業(yè)的表現(xiàn)是非常不錯(cuò)的，截止目前申萬一級(jí)行業(yè)中煤炭行業(yè)的表現(xiàn)是居于第一位的，而且和第二個(gè)行業(yè)的差距比較大。整體而言，煤炭行業(yè)算是今年上半年唯一一個(gè)表現(xiàn)相對(duì)比較不錯(cuò)的行業(yè)。

　　NO. 1煤炭行業(yè)維持強(qiáng)勢(shì)的原因

　　煤炭代表的是我國非常重要的一個(gè)能源，主要是因?yàn)槲覈谀茉唇Y(jié)構(gòu)上非常依賴煤炭，比如在電力方面，電力70%都是從火電站發(fā)的，簡(jiǎn)而言之就是在燒煤。所以煤炭在我國能源中的占比是非常高的。煤炭的價(jià)格事實(shí)上是直接和我國的能源價(jià)格相掛鉤的。

　　和全球性的其他大宗商品相比，我國煤炭的自主定價(jià)和自主供給能力是比較強(qiáng)的。比如像原油或者天然氣等等國際大宗商品，它們的價(jià)格比較依賴于海外的定價(jià)。但是我國由于煤炭產(chǎn)能比較高，使得它能夠在國內(nèi)以一個(gè)比較適合的價(jià)格運(yùn)行,和海外相比還是比較便宜的。

　　當(dāng)前階段，在全球能源大通脹背景的之下，煤炭行業(yè)顯然是非常受益。當(dāng)然，煤炭行業(yè)走強(qiáng)的原因是多方面的，不僅僅因?yàn)槿蚰茉磧r(jià)格的上漲。煤炭行業(yè)之所以在今年上半年表現(xiàn)優(yōu)異，核心的邏輯我認(rèn)為有三點(diǎn)：

　　第一，下游需求非常旺盛。去年煤炭的需求來源主要是工業(yè)用電，當(dāng)時(shí)由于三架馬車中的出口制造非常景氣，所以用電需求非常高，去年動(dòng)力煤的價(jià)格一度在市場(chǎng)價(jià)上達(dá)到了接近3000元的高位，促使整個(gè)煤炭行業(yè)形成了一波非常大的漲幅。今年來看，主要是居民用電方面，現(xiàn)在是用電高峰期，今年夏天特別熱。另一方面，行業(yè)復(fù)蘇使得整個(gè)社會(huì)對(duì)能源的需求也在快速上漲。這樣的情況下，煤炭行業(yè)的需求雖然比不上去年，但整體還是非常不錯(cuò)的。

　　第二，煤炭行業(yè)的供給事實(shí)上是處于長期收縮的狀態(tài)。這個(gè)供給的收縮有諸多原因，待會(huì)我們展開討論。但是整體而言，過去五年煤炭行業(yè)的資本開支非常少，而且往后再推五年、十年，煤炭行業(yè)可能也沒有太多的增量供給產(chǎn)生，這就使得煤炭的供給是受限的。

　　第三、全球能源的邏輯，這個(gè)邏輯放在最后來講。盡管我國的煤炭價(jià)格具有一定的自主定價(jià)權(quán)，但是煤炭作為一個(gè)資源品，本質(zhì)上它的價(jià)格應(yīng)該也具有一定的全球聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，不能說國內(nèi)的價(jià)格特別低，海外特別高，那顯然是不合邏輯的。站在這個(gè)角度來看，煤炭行業(yè)確實(shí)是有以上三點(diǎn)的投資邏輯，這三點(diǎn)投資邏輯，我個(gè)人覺得剛好也對(duì)應(yīng)的是一個(gè)短期、中期、長期的投資邏輯。

　　NO. 2煤炭行業(yè)需求情況分析

　　煤炭的下游需求一方面是動(dòng)力煤(占了一大半)，還有建筑材料，包括水泥、鋼鐵、焦煤焦炭，還有一部分化工用煤。如果從一般的分類來看，可以分為動(dòng)力煤、焦煤，它主要對(duì)應(yīng)的是煤炭行業(yè)兩個(gè)比較大的下游需求，就是民生以及基建房地產(chǎn)。

　　整體來看，煤炭和我國的GDP是有非常明顯的相關(guān)性的，過去十幾年的經(jīng)驗(yàn)來看，我們GDP經(jīng)濟(jì)增長比較好的時(shí)候?qū)?yīng)煤炭的需求是非常高的，對(duì)于經(jīng)濟(jì)如果出現(xiàn)了一些衰退或者經(jīng)濟(jì)不振的時(shí)候，煤炭的需求也是比較疲弱的。全球能源品其實(shí)差不多都是這樣的狀況，比如原油、天然氣。

　　但是由于我國的煤炭價(jià)格在某種程度上還是能夠被國家監(jiān)管和掌控的，當(dāng)然絕大部分時(shí)間和情況下還是比較市場(chǎng)化的，在一些特殊情況下煤炭價(jià)格也是受到監(jiān)管的狀態(tài)，所以就導(dǎo)致了從去年下半年開始煤炭價(jià)格也是一直在受到管控。去年煤炭價(jià)格創(chuàng)了接近3000元的高位之后，相關(guān)部門也在不斷地進(jìn)行保供和限價(jià)的措施。

　　從原則上來說，這些措施起到了一個(gè)作用，就是穩(wěn)定煤炭下游行業(yè)的成本，因?yàn)槊禾肯掠涡袠I(yè)很多是電力企業(yè)，而電力價(jià)格并不是市場(chǎng)化的產(chǎn)品，所以在能源價(jià)格高漲的情況下，電力企業(yè)是比較吃虧的。雖然煤炭可以市場(chǎng)化，價(jià)格由市場(chǎng)供需來決定，但是電力的電價(jià)基本上是限制的。這樣一個(gè)情況下，其實(shí)電力企業(yè)是產(chǎn)生了相當(dāng)大的壓力。但是下游需求又非常旺盛，去年全國工業(yè)生產(chǎn)方面景氣度非常高，這跟我們?cè)诼氏冉?jīng)濟(jì)復(fù)蘇有關(guān)，當(dāng)時(shí)基本上承擔(dān)了全球產(chǎn)品的供應(yīng)以及工業(yè)制造的角色。因此在這樣的高需求下，煤炭也是表現(xiàn)非常出色的。

　　今年以來，由于我們的出口和制造跟去年相比是有所下滑的，畢竟海外的供應(yīng)鏈逐漸恢復(fù)了。再加上各種因素的影響，今年一季度和二季度煤炭行業(yè)的價(jià)格表現(xiàn)并不是那么好。

　　但是盡管在這樣一個(gè)情況下，煤炭企業(yè)的盈利依然是維持一個(gè)相當(dāng)不錯(cuò)的位置。對(duì)于煤炭企業(yè)來說，過去可能是盈利拉動(dòng)，現(xiàn)在是有一部分估值推升的作用在里面，這一點(diǎn)也是煤炭企業(yè)值得長期去配置的一個(gè)很重要的原因。煤炭行業(yè)長期來看會(huì)形成一個(gè)供需緊平衡的狀態(tài)，這樣一來煤炭價(jià)格盡管受到國家的管控不可能漲得太快，但是價(jià)格的中樞是不斷抬升的，畢竟煤炭下游的需求還是非常旺盛的。

　　從需求來講，煤炭需求是和我們的GDP掛鉤的，原因就在于電力是煤炭行業(yè)最重要的下游。GDP增長5%或者是5.5%，煤炭或者是用電需求就會(huì)對(duì)應(yīng)上升5.5%左右的位置。

　　同時(shí)，我們要看到的是，碳達(dá)峰和碳中和的背景之下，煤炭行業(yè)在我國能源結(jié)構(gòu)中的占比雖然也沒有太多的提升，但是它的絕對(duì)量還是在慢慢提升的，因?yàn)槲覀儗?duì)于能源的需求還是在提升的。如果按照“十四五”規(guī)劃期間風(fēng)光電或者是新能源的發(fā)展速度和整體能源發(fā)展規(guī)劃來看，煤炭盡管沒有被表述，但是事實(shí)上也隱含了每年大概5%左右的漲幅?，F(xiàn)在動(dòng)力煤一年消耗25億噸，“十四五”末結(jié)束的時(shí)候，動(dòng)力煤消耗可能會(huì)達(dá)到29億噸左右，上漲了4億噸左右。

　　現(xiàn)在因?yàn)橛袦p碳的壓力在，我們不會(huì)鼓勵(lì)使用煤炭作為發(fā)電的主要手段。但是從實(shí)際狀況來講，煤炭在我國能源結(jié)構(gòu)中的特殊地位，就使得你要發(fā)展能源是避不開發(fā)展煤炭的。所以最終我們還是要依賴煤炭，去保證能源的供給，這就是下游需求的情況。

　　回到今年來看，今年一方面有經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的需求，另一方面是夏季比較炎熱，城市內(nèi)的電耗非常高，包括使用空調(diào)和其他的設(shè)施。從氣候的角度上來說，今年冬天也有可能是一個(gè)比較極端寒冷的氣候，這也就使得冬天的時(shí)候會(huì)有更多的包括能源以及材料上面的需求，這些都對(duì)煤炭的需求有比較不錯(cuò)的支撐。

　　需求是比較重要的，更重要的是能不能有讓需求更進(jìn)一步提升的空間呢?今年我們可以期待國家在基建和房地產(chǎn)方面有一定的措施，或者是這些超預(yù)期的措施落地能夠使得煤炭行業(yè)有一波比較大的需求拉升行情。

　　整體來看，盡管說煤炭的供給能夠產(chǎn)生長期的超額收益，但是短期煤炭作為一個(gè)周期品種，有時(shí)候會(huì)形成一個(gè)脈沖式的上漲，這種上漲多半是由需求拉動(dòng)的，靠著需求的快速擴(kuò)張所提升的。今年來看，還是有一定的可能性會(huì)在基建和房地產(chǎn)方面有所發(fā)力的，如果發(fā)力的話，從基建和房地產(chǎn)來說，首先它們對(duì)于水泥的需求就會(huì)關(guān)系到煤炭能源的使用。同時(shí)房屋建筑是需要用電的，鋼鐵是需要焦煤焦炭的，它們都會(huì)由下游需求轉(zhuǎn)到上游煤炭這里。

　　NO. 3煤炭行業(yè)供給情況分析

　　從供給上來看，煤炭的供給其實(shí)是非常特殊的。

　　大家都說我國是一個(gè)煤炭資源大國，其實(shí)我國從煤炭的絕對(duì)儲(chǔ)量來說，在全球并不是最高的。事實(shí)上它占全球的排名不是第一、第二，而是第三或者第四的位置。只是我們過去比較依賴煤炭的大肆開采，因此煤炭從2016、2017年以來一直在經(jīng)歷供給側(cè)改革，就是把很多的中小煤礦進(jìn)行關(guān)停，把產(chǎn)能集中在一些大型企業(yè)，這些企業(yè)絕大部分都是國企。在這樣的狀況之下，通過國企的并購重組或者是落后產(chǎn)能的退出，使得這個(gè)行業(yè)產(chǎn)生降本增效或者規(guī)?；男?yīng)。

　　從供給的角度上說，在2020年之前，事實(shí)上我們已經(jīng)在相當(dāng)程度上取得了一定的階段性成果，比如煤炭主要產(chǎn)地由全國比較分散逐步轉(zhuǎn)向中西部來集中。從產(chǎn)能上來說，一些30萬以下的中小煤礦都關(guān)停了，現(xiàn)在主要是一些比較大型的煤礦。

　　由于供給側(cè)的改革，過去五年我國煤炭行業(yè)沒有太多的新增產(chǎn)能，整體而言還是在一個(gè)產(chǎn)能出清的過程中。

　　這個(gè)時(shí)候可能投資者會(huì)問，去年煤炭價(jià)格快速上漲，國家通過怎么樣的方式來提升它的供給呢?這個(gè)方式其實(shí)很簡(jiǎn)單，就是在現(xiàn)有產(chǎn)能的基礎(chǔ)上，把產(chǎn)能的潛力給發(fā)揮出來。本來我額定100萬噸的產(chǎn)能煤礦，實(shí)際它的潛在產(chǎn)能可能有170萬噸，通過一些措施，把產(chǎn)能提升到150萬噸左右就可以額外提升50萬噸的產(chǎn)能。這種類型的產(chǎn)能提升，本質(zhì)上是在挖掘現(xiàn)有產(chǎn)能的潛力，但是它并不涉及一些新增的產(chǎn)能。

　　事實(shí)上我們對(duì)于新增產(chǎn)能方面還是非常謹(jǐn)慎的，不僅是國家層面，也包括地方層面，都不太審批新的煤炭產(chǎn)能。理由很簡(jiǎn)單，因?yàn)槲覈浅兄Z過在2030碳達(dá)峰，2060碳中和，煤炭作為一個(gè)碳排放非常高的一次性能源，它的排放比例在2030年達(dá)峰之后是要快速下降的過程。對(duì)于煤炭企業(yè)來說，現(xiàn)在一個(gè)煤礦的投產(chǎn)周期五年左右，還不算前期的勘探和審批工作，單純資金到位到煤炭的開采產(chǎn)能提升可能都需要五到六年?，F(xiàn)在是2020年，等到煤炭產(chǎn)能起來的時(shí)候，已經(jīng)到了碳達(dá)峰的位置，你的煤炭要不要關(guān)停了?站在這個(gè)角度，現(xiàn)在投資煤炭或者是新增產(chǎn)能顯然是一個(gè)不太合算的商業(yè)模式，因此我們都是在現(xiàn)有的產(chǎn)能上進(jìn)行產(chǎn)能的挖掘。

　　在現(xiàn)有產(chǎn)能的挖掘上，它也不是無限制可以提升的。很簡(jiǎn)單，過去可以通過濫采濫伐，用成本比較低的方式去提升煤炭行業(yè)的產(chǎn)能。但是現(xiàn)在來看，首先我們有安全生產(chǎn)的因素在，像過去一樣非常低成本的用礦工去挖礦，出現(xiàn)了事故之后進(jìn)行賠償，這在現(xiàn)在是顯然不可行的，因?yàn)楝F(xiàn)在我們對(duì)安全的重視程度非常高，安全生產(chǎn)是第一要素。第二，煤炭的開采成本也在提升，我國并不是一個(gè)全球煤炭資源最豐富的國家，我們只是相對(duì)而言比較豐富。事實(shí)上，我們大部分的煤炭品質(zhì)并不算太高，要開采這些礦產(chǎn)，煤炭的產(chǎn)能也是需要付出一定的成本，以及環(huán)境的代價(jià)的。這個(gè)問題又來了，現(xiàn)在一些比較容易開采的礦場(chǎng)，比如露天的礦場(chǎng)、淺層的礦場(chǎng)已經(jīng)開發(fā)差不多了，接下來要擴(kuò)張新的產(chǎn)能，你又要去炸開更多的山，要在地上挖得更深，這些都會(huì)涉及到環(huán)保以及開采成本上升的問題，挖得更深的話涉及到的安全生產(chǎn)因素也會(huì)擴(kuò)大。

　　因此，成本是在快速提升的，而這種提升在碳達(dá)峰、碳中和的目標(biāo)下，甚至在一個(gè)礦產(chǎn)、礦井的前生命周期的產(chǎn)能之下，最終的收益會(huì)變得非常微薄，也不太適合現(xiàn)在進(jìn)行大規(guī)模的煤炭開采。現(xiàn)在從安全生產(chǎn)的角度來說，也越來越使用一些無人智能化設(shè)備替代過去的人工，現(xiàn)在有各種先進(jìn)的無人礦車、無人采掘，但是它的投資成本是非常高的。站在這個(gè)角度來說，盡管它更安全，但是對(duì)于煤炭企業(yè)來說顯然是一個(gè)不太合適的模式，至少它價(jià)格下來之前，煤炭企業(yè)是不傾向于追加更多的資本開支。這也使得我們現(xiàn)在在現(xiàn)有產(chǎn)能的基礎(chǔ)之上去挖掘潛力，事實(shí)上已經(jīng)達(dá)到了一個(gè)瓶頸。目前每天的產(chǎn)能大概是接近1200萬噸的程度，全年是40多億噸。我個(gè)人覺得這種狀況其實(shí)是付出了一定的代價(jià)，我們其實(shí)是沒有更多的產(chǎn)能提升空間的。而且對(duì)于煤炭企業(yè)來說，經(jīng)過了大半年的長期高強(qiáng)度生產(chǎn)，其實(shí)很多企業(yè)，不僅是人員需要修整，一些設(shè)備也到了檢修期。這樣的狀況之下，煤炭的產(chǎn)能其實(shí)是沒有太多的上漲空間的。

　　這里就會(huì)有投資者問，海外的產(chǎn)能呢?俄羅斯、澳大利亞、印尼都有很豐富的煤炭資源呢?話是沒錯(cuò)。我們先說俄羅斯，俄羅斯確實(shí)是一個(gè)非常大的煤炭儲(chǔ)量大國，問題在于俄羅斯的煤礦主要是為了向歐洲供給，修建了一些基礎(chǔ)設(shè)施?，F(xiàn)在俄烏沖突之后，歐洲對(duì)于俄羅斯的煤炭資源事實(shí)上是比較抵觸的，通過一系列手段禁止進(jìn)口俄羅斯煤炭資源。俄羅斯的煤炭資源如果出口到其他地方的成本是非常高的，如果俄羅斯把運(yùn)到歐洲的煤炭運(yùn)到遠(yuǎn)東的話，火車運(yùn)輸?shù)某杀揪头浅８?。另一方面，海運(yùn)出口方面也會(huì)受到歐洲或者經(jīng)濟(jì)體和政治因素的影響，不太順利。

　　整體來看，現(xiàn)在全球都在看澳大利亞和印尼這樣的國家。但是由于今年的氣候異常，印尼自身的煤炭需求也提升了很多。今年歐盟一些國家，包括德國也是在試圖向印尼去追加煤炭的訂單，事實(shí)上印尼自身沒有太多的產(chǎn)能提升擴(kuò)建，德國向印尼提出了4000萬噸的煤炭需求，但是印尼最終只滿足了兩三百萬噸，整體來看，供給是非常少的。

　　澳大利亞今年由于氣候的影響，主要的煤礦產(chǎn)區(qū)發(fā)生了洪水，使得它的產(chǎn)能也受到了很大的影響?，F(xiàn)在盡管我們從俄羅斯增加了一些進(jìn)口，但是其實(shí)這個(gè)量的提升也是比較有限的。

　　整體而言，我們主要的產(chǎn)能還是依賴于國內(nèi)，但是國內(nèi)的產(chǎn)能提升空間是非常少的，因此煤炭的供給來看并不會(huì)有太多的提升。

　　從煤炭企業(yè)自身的角度來看，現(xiàn)在投資煤炭增加供給對(duì)企業(yè)來說也不是特別好的行為。一方面，我前面提到碳達(dá)峰、碳中和的產(chǎn)能約束。第二方面，現(xiàn)在煤炭的價(jià)格，比如市場(chǎng)價(jià)1200，長協(xié)價(jià)700多的位置，其實(shí)對(duì)于煤炭企業(yè)來說是既能夠有比較好的盈利，同時(shí)又不會(huì)引起監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于煤炭價(jià)格打壓的一個(gè)位置。從很多煤炭企業(yè)披露的半年度業(yè)績預(yù)告來看，都有不錯(cuò)的業(yè)績?cè)鲩L，這也是煤炭成為今年上半年漲幅最高的行業(yè)的原因所在。

　　因此，煤炭行業(yè)是非常具備確定性的，不僅有行業(yè)景氣，還有確定性。在需求可能穩(wěn)中有升的狀態(tài)下，供給沒有太多的增量空間，甚至未來可能會(huì)減少。在這樣一個(gè)情況來看，整個(gè)行業(yè)的供給和需求的曲線就變得錯(cuò)配起來，現(xiàn)在是供需緊平衡的狀態(tài)，未來可能會(huì)變得越來越緊，這樣煤炭價(jià)格就有很強(qiáng)的價(jià)格提升動(dòng)力，這樣最終都會(huì)反映到煤炭上市公司的企業(yè)盈利報(bào)表上面。

　　NO. 4全球能源價(jià)格上漲的影響

　　我們?cè)賮砜纯慈蚰茉磧r(jià)格的上漲。全球能源的價(jià)格上漲有很多因素，現(xiàn)在可能是看到一個(gè)矛盾集中的顯現(xiàn)，原油價(jià)格重新回到了100塊錢，原油價(jià)格前一段時(shí)間跌了，現(xiàn)在又漲了。

　　但是其實(shí)在這個(gè)過程中，原油在波動(dòng)，煤炭價(jià)格并沒有波動(dòng)。煤炭其實(shí)在全球能源供給中的位置相對(duì)比較穩(wěn)固，而且它的供需確實(shí)不像原油一樣可能受到經(jīng)濟(jì)因素的擾動(dòng)非常大。因?yàn)槊禾砍虽撹F之外，更多是用于電力和火力發(fā)電，而電力其實(shí)是居民的非常剛性的需求。畢竟是21世紀(jì)了，不管是發(fā)達(dá)國家還是發(fā)展中國家，對(duì)電力的需求都是非常剛性的，它是不會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)波動(dòng)而影響的。但是原油會(huì)的，因?yàn)樵偷南掠问墙煌ㄟ\(yùn)輸或者是其他的化工用油，其實(shí)它會(huì)受到經(jīng)濟(jì)因素的影響，美聯(lián)儲(chǔ)控制通脹和加息對(duì)原油可能有影響，但是對(duì)煤炭影響沒有那么大。

　　第二，全球煤炭或者能源品也是作為一個(gè)周期品種，受到了各國的貨幣政策影響。貨幣超發(fā)的時(shí)候會(huì)引起通脹，通脹了資源品價(jià)格漲價(jià)?，F(xiàn)在是不是貨幣超發(fā)的時(shí)候?當(dāng)然是。2020年之后各國進(jìn)行了天量的貨幣政策刺激，包括財(cái)政政策的刺激，使得大家看起來都很有錢，但是商品是有限的或者資源是有限的，比如上游的大宗品像鋼鐵、煤炭、原油、糧食這些東西的產(chǎn)能是受限的。在這樣的情況之下，下游需求旺盛就會(huì)引起上游的漲價(jià)，大宗品的價(jià)格也是水漲船高。整個(gè)大宗商品在全球都是通脹非常爆表的狀態(tài)，各國也是鉚足勁想要控制通脹。當(dāng)然現(xiàn)在效果怎么樣還有待研究，加息的效果對(duì)于通脹的影響可能要到半年之后才能看到。

　　此外，從全球的角度來說，大宗商品在過去十年都經(jīng)歷了一個(gè)投資相對(duì)比較少的時(shí)期。還記不記得過去十年是什么樣的行業(yè)大發(fā)展的時(shí)代。很多投資者可能會(huì)脫口而出新能源，過去十年新能源在全球投資領(lǐng)域都是非常重要的方向，全球都追求ESG的投資。包括中東、澳大利亞、俄羅斯、美國和中國在內(nèi)，其實(shí)都在這個(gè)過程中試圖轉(zhuǎn)向新能源，而減少對(duì)于傳統(tǒng)能源的投資。結(jié)果就是，我們現(xiàn)階段在需求比較旺盛的時(shí)候，新能源至少在現(xiàn)在來看并沒有能力接過傳統(tǒng)能源的大棒。畢竟從我國來看，煤炭還是占的大頭。另外，新能源本身的發(fā)展也是一個(gè)及其耗能的行業(yè)。比如電解鋁、提煉鋰，還有一些制備工業(yè)硅、多晶硅，無一例外跟新能源相關(guān)的上游行業(yè)都是極其耗能的行業(yè)。

　　我們現(xiàn)在的狀況是在用傳統(tǒng)能源去制造新能源，但是現(xiàn)在還沒有到新能源能夠扛旗的時(shí)代，你還在依賴?yán)夏茉?。但是過去十年就已經(jīng)把對(duì)于老能源的投資給砍掉了，不僅是在產(chǎn)能投資上在下降，在勘探上面其實(shí)也是下降的。這其實(shí)造成了一個(gè)結(jié)果，就是在未來需要這些老能源的時(shí)候，可能短期還真的找不到足夠的潛在產(chǎn)能。因此，對(duì)于老能源來說，現(xiàn)在也是一個(gè)比較尷尬的境地，依賴現(xiàn)有的產(chǎn)能進(jìn)行維持。再加上它的產(chǎn)能投資，疊加全球的ESG和碳中和、碳達(dá)峰的政策，當(dāng)然還包括一些地緣政治上的沖突，都使得全球?qū)τ趥鹘y(tǒng)能源包括煤炭的產(chǎn)能沒有太多的提升空間，在相當(dāng)長的一段時(shí)間都非常依賴現(xiàn)有的產(chǎn)能。

　　反映到投資方面，其實(shí)會(huì)產(chǎn)生一個(gè)效果，導(dǎo)致大宗商品價(jià)值處于相對(duì)比較長期的高位位置，全球大宗商品的價(jià)格最終也會(huì)影響國內(nèi)的價(jià)格。盡管中國的煤炭并不依賴全球定價(jià)，但是我們?nèi)绻麅r(jià)差足夠大，比如過去國內(nèi)煤炭價(jià)格高，海外的煤炭價(jià)格低，所以我們進(jìn)口比較多。但是現(xiàn)在我們說向海外進(jìn)口，就會(huì)發(fā)現(xiàn)海外價(jià)格比國內(nèi)高20%到30%。這種價(jià)格差一定會(huì)在某種程度上影響國內(nèi)的價(jià)格，最終肯定會(huì)形成一個(gè)價(jià)格趨近。

　　海外現(xiàn)在處于一個(gè)價(jià)格比較高的情況，毫無疑問，就會(huì)產(chǎn)生一個(gè)效果，拉動(dòng)國內(nèi)的煤炭價(jià)格中樞的上漲。同樣一個(gè)品質(zhì)，能源煤炭某種程度上熱值可以標(biāo)準(zhǔn)化，比如6500大卡、7500大卡，盡管還有一些粘性、雜質(zhì)、含硫量的不同。但是對(duì)于熱值來說，其實(shí)大家是比較標(biāo)準(zhǔn)的，燃燒一公斤的煤炭能夠產(chǎn)生多少熱量，這些是可以被計(jì)算出來的。只要熱值相同的情況之下，如果國內(nèi)跟海外的價(jià)差過大，最終可能會(huì)因?yàn)槟撤N套利機(jī)制的存在而被抹平。

　　很簡(jiǎn)單的一個(gè)邏輯，電產(chǎn)煤不夠用了，這個(gè)時(shí)候必須向海外去買煤，海外煤價(jià)格高這么多，同樣一個(gè)品質(zhì)之下，很顯然生意就沒法做了，最終它的價(jià)格一定會(huì)逐漸趨近的，直到兩邊價(jià)格比較接近為止。這樣就產(chǎn)生一個(gè)結(jié)果，國家的煤炭價(jià)格中樞其實(shí)也是一個(gè)易漲難跌的過程。這個(gè)過程會(huì)使得我們煤炭企業(yè)在相當(dāng)長的一段時(shí)間，它的收益和盈利可能都會(huì)表現(xiàn)非常不錯(cuò)。

　　NO. 5煤炭企業(yè)的經(jīng)營模式優(yōu)化

　　過去我們說煤炭行業(yè)是周期性行業(yè)，和它下游的周期有關(guān)，但核心邏輯還是產(chǎn)能周期?，F(xiàn)在來看，煤炭行業(yè)已經(jīng)不存在所謂的產(chǎn)能周期了，產(chǎn)能只有下降的空間、沒有向上的空間。因此它的供需錯(cuò)配會(huì)使得煤炭行業(yè)的未來確定性非常強(qiáng)，某種意義上甚至可以解讀為有成長性。因?yàn)樾枨筮€在緩步提升，但是供給已經(jīng)在快速下降了。對(duì)于煤炭企業(yè)來說，只要你還有產(chǎn)能，將來的盈利也會(huì)非常不錯(cuò)。

　　我們并不是說煤炭行業(yè)盈利好，大家就一定去買它。很多行業(yè)可能盈利不好，但是它的估值貴，我們也可以去買它。但是對(duì)于煤炭行業(yè)來說，它是具備了比較好的業(yè)績成長性，以及確定性，這一點(diǎn)很重要。我們?cè)诋?dāng)前的市場(chǎng)，想找到確定性是非常難的，很多確定性是由國家的政策引導(dǎo)產(chǎn)生，國家堅(jiān)持做新能源，對(duì)新能源來說就是確定性，確定性會(huì)使得新能源相關(guān)的股票估值很貴，新能源汽車估值更貴。

　　但是對(duì)于煤炭來說，它并非是由國家指定的，確實(shí)是由一個(gè)現(xiàn)實(shí)理由來決定的，就是國家告訴你，我煤炭要限產(chǎn)了，要碳中和了，煤炭以后不能再發(fā)展了。對(duì)于煤炭企業(yè)來說就不生產(chǎn)了。但是問題是國家說不行，你還得生產(chǎn)，我還有需求。這個(gè)邏輯就比較有意思了，企業(yè)自身不愿意對(duì)煤炭行業(yè)進(jìn)行一個(gè)大規(guī)模的產(chǎn)能提升和供給提升。因?yàn)檎邥?huì)變，但是供需關(guān)系、供需邏輯，商業(yè)模式變的空間是非常小的，除非我們能夠找到新的不受限制的煤炭產(chǎn)能。但是現(xiàn)在來看，應(yīng)該是比較不太可能的情況。

　　現(xiàn)在很多煤炭企業(yè)除了自身盈利有比較好的增長空間之外，其實(shí)還有一點(diǎn)是煤炭企業(yè)的分紅率也是非常高的，比如煤炭ETF(515220)中，有些企業(yè)甚至賺的錢都分給股東了，高分紅也成為了煤炭的特性，而且這個(gè)特性還變得比較容易持續(xù)。因?yàn)檫@個(gè)行業(yè)未來有相當(dāng)長一段景氣周期，所以高分紅也會(huì)成為煤炭行業(yè)將來估值提升的重要助力。

　　另外，我們看到很多煤炭行業(yè)其實(shí)也涉足了新能源產(chǎn)業(yè)，因?yàn)楹芏嗝禾科髽I(yè)盈利比較好，有很多現(xiàn)金以后，傳統(tǒng)能源沒法進(jìn)行投資，但是可以去發(fā)展新能源，包括化學(xué)儲(chǔ)能、物理儲(chǔ)能，也包括氫能源。還有一些煤炭企業(yè)試圖向電力方面或者光伏去發(fā)展，這些都涉足了新能源。

　　事實(shí)上，這是一個(gè)比較好的情況。如果有更多的企業(yè)能夠通過發(fā)展新能源，把它的主營業(yè)務(wù)中的新能源營收占比快速提升的話，其實(shí)是有利于它們的估值切換。因?yàn)槊禾科髽I(yè)和新能源，比如儲(chǔ)能、電子、光伏企業(yè)之間的估值差是非常大的，如果你作為一個(gè)煤炭企業(yè)新能源占比足夠高，將來就可以被定義為新能源企業(yè)，快速提升估值，這個(gè)也是煤炭企業(yè)長期來看比較有利的因素。

　　NO. 6煤炭行業(yè)投資價(jià)值展望

　　從短期來看，需求端，煤炭的需求是穩(wěn)中有升的。供給端是快速下降的，決定了煤炭整個(gè)行業(yè)未來會(huì)長期會(huì)處于供需緊平衡的狀態(tài)，甚至可能是供不應(yīng)求的狀態(tài)，煤炭行業(yè)的景氣周期和確定性就會(huì)非常高。

　　中期來看，全球能源價(jià)格的提升也使得國內(nèi)的煤炭價(jià)格中樞有一定繼續(xù)上漲的空間。畢竟這是一個(gè)全球范圍內(nèi)的價(jià)格上漲，肯定不是我們一個(gè)國家能夠完全抵御的。

　　長期來看，煤炭企業(yè)自身也會(huì)向新能源轉(zhuǎn)型，通過商業(yè)模式的改變或者并購重組來達(dá)到降本增效的目的，都使得煤炭行業(yè)未來仍然具備比較好的“成長”空間。當(dāng)然，這個(gè)成長是打引號(hào)的，因?yàn)槲也⒉荒苷f煤炭行業(yè)具有成長性，而是在當(dāng)前這個(gè)特殊情況之下，使得煤炭行業(yè)看起來具有一定的“成長性”，而且這種“成長性”持續(xù)的時(shí)間還比較長。

　　所以，對(duì)于煤炭行業(yè)來說，我個(gè)人建議投資者可以把它作為一個(gè)長期配置的品種。因?yàn)槟茉磻?yīng)該是未來一段時(shí)間內(nèi)經(jīng)濟(jì)、生活、生產(chǎn)中非常重要的矛盾點(diǎn)所在，我們對(duì)于能源的需求以及能源供給受限的矛盾將來可能會(huì)變得越來越激烈。

　　在這樣一個(gè)情況之下，煤炭ETF(515220)的配置價(jià)值還是非常明顯的。具體邏輯我們前面也講過，比如煤炭價(jià)格中樞的上移、煤炭企業(yè)商業(yè)模式的優(yōu)化、分紅率提升等等，可能會(huì)帶動(dòng)整個(gè)行業(yè)盈利和估值的雙升

　　作者：ETF和LOF圈 徐成城